导语：投资者质疑百亿私募东方港湾董事长但斌：“说一套做一套，国内产品重仓 AI，却五年未回本。”

8月10日，雪球用户“沙发旁的扫地机器人”发了一篇长文，把百亿私募东方港湾董事长但斌推向了舆论中心。

这位东方港湾产品的持有人，在文章开头没有任何客套：“长江东方港湾2号在7月份结结实实跌了35.4个点，我们也认，因为全仓AI。”

而接下来的一句，才是真正扎心的话：“但是8月份第一周反弹才7个点？”

他的逻辑很简单：如果基金经理没有调仓，净值表现不应该只有这么点。他有理由相信，但斌在最低点割掉了一些AI资产。

更尖锐的问题还在后面：“外面的人都说，但斌的基金涨得很好，三年期百亿私募前三名。但实际上，占据你大部分规模的国内基金，今年仍然亏损……难道真像别人说的，你是说一套做一套？”

8月11日，但斌回应称：7月调整过程中并没有大幅减仓，只进行了极小比例的结构性调整，目前相关产品依然保持较高仓位。他同时解释了东方港湾过去几年的投资路径：2023年抓住了以英伟达为代表的全球AI机会，但对中国本土AI产业链的布局启动较晚，直到2026年才全面加大配置。

同一个基金经理，同一个AI信仰，在美股与A股两个市场，踩中了完全不同的时间节点，最终交出了天差地别的两张成绩单。

01 两张成绩单

在私募圈，东方港湾近年一直顶着“AI赢家”的光环。

这份光环，主要来自其海外产品线。2023年AI浪潮启动之初，但斌便将投资重心转向全球科技龙头，重仓英伟达、谷歌等处于AI产业核心位置的企业。乘着算力需求爆发、芯片业绩持续兑现的东风，海外产品净值一路走高，近三年收益超100%，稳居百亿私募头部行列。

但这份荣耀，并未照进国内产品持有人的账户。

上述投资者晒出的净值数据显示，长江东方港湾2号在2026年7月3日至7月31日间，复权净值从2.2685跌至1.7070，单月跌幅超24%；8月第一周反弹至1.8270，回升幅度约7%。在同期部分AI概念股反弹超40%的对比下，这种反差显得格外刺眼。

更戳中投资者情绪的是时间跨度：自2021年4月至今，可投国内的基金全线处于亏损状态。五年时间，A股曾站上4000点，AI赛道也诞生过多只翻倍股，但信奉“AI十年行情”的但斌国内产品，却始终没能让持有人等到回本。

一边是海外市场的顺风顺水，一边是A股市场的步履维艰。同样押注AI，为何结果判若两人？

一切还要从四年前说起。

02 当“时间的玫瑰”遇上AI

2022年，但斌的投资框架经历了一次关键转向。

在此之前，他是A股市场“价值投资”的标志性人物，标签是长期持有、押注消费赛道的伟大企业，贵州茅台等标的是其经典案例。

这套体系在消费黄金期被反复验证，也奠定了他的行业地位。

2022年，美联储快速加息、成长股估值坍塌、A股连续下挫，面对市场剧烈调整，但斌做出了极具争议的选择：大幅降低仓位，甚至接近空仓。他躲过了部分下跌，也错过了2022年4月底后的反弹行情——跌时在场外，涨时没跟上，重新加仓又遇回撤，最终净值表现难言理想。

而特斯拉的深度回撤，更是给其组合带来了明显冲击。

正是这次经历，让但斌意识到旧的产业周期正在退潮，新的技术革命正在酝酿。

2023年开始，他的投资逻辑彻底切换：从寻找消费时代的伟大公司，转向寻找科技时代的超级企业。他判断人工智能是堪比互联网、移动互联网级别的产业革命，错过的风险远大于短期泡沫的风险。

这一次，他在美股踩准了节奏。

2023年英伟达引领的AI算力行情启动，东方港湾海外产品早早布局核心资产，完整吃到了从产业爆发到业绩兑现的全程红利。

在A股市场，但斌的AI布局却慢了整整一拍——直到2026年，才全面加大国内AI产业链的配置。

但美股的AI和A股的AI，从来不是同一场盛宴。

英伟达之所以能成为AI时代的超级资产，靠的是GPU硬件壁垒与CUDA生态护城河，牢牢占据全球算力基础设施的核心位置，掌握着产业的定价权与利润分配权。买英伟达，买的是AI革命的“卖水人”，是确定性最强的产业龙头。

而A股AI产业链，更多处于供应链的中后段：光模块、服务器、PCB、零部件。这些公司会受益于AI浪潮，但同时要面对订单持续性、利润兑现度、竞争加剧、估值透支等多重不确定性。

换言之，2023年买英伟达，是在产业爆发初期押注核心资产，赔率与确定性兼具；2026年买A股AI，是在产业扩散阶段寻找二线受益者，想象空间大于业绩确定性，风险收益比早已不可同日而语。

这正是但斌国内产品的尴尬处境：投资理念没变，对AI的信仰没变，但市场变了，时间节点变了。

当一套在美股被验证成功的逻辑被平移到A股，产业地位的落差与进场时间的滞后，直接改写了最终结果。

7月底的存储芯片暴跌，恰好成了这套逻辑的压力测试，也成为本轮AI行情的重要拐点。

03 “子弹全部打光”

7月29日，韩国存储巨头SK海力士发布财报：二季度营收79.32万亿韩元，同比增长257%；营业利润60.54万亿韩元，同比增长557%；净利润同比暴涨1242%，营业利润率超70%。

这是一份历史级的成绩单，却换来股价盘中暴跌超19%，创下史上最大单日跌幅。原因很简单：业绩虽好，却没达到市场最乐观的预期——此前市场一致预期营业利润约64.22万亿韩元，实际数字差了不到6%。

不到6%的预期差，引发了全球存储股的踩踏。背后折射的，是AI投资逻辑的深刻转向：行情早期，市场奖励“有增长”；行情中期，市场奖励“超预期”；行情后期，市场惩罚“不够完美”。

过去一年，投资者交易的是“AI会改变世界”；现在，市场开始追问“AI的利润能不能匹配估值”。

SK海力士净利润中包含资产出售的一次性收益、HBM涨价幅度不及预期、长期协议限制价格弹性……这些此前被忽略的细节，此刻都成了股价杀跌的理由。

当市场从“信仰定价”转向“业绩定价”，高位进场的资金最先承受冲击。但斌的国内产品，恰恰站在了这个节点上。

面对市场的剧烈波动，但斌当日在社交媒体发文表示：“大跌一定要敢买，刚把剩余的子弹打光”。

7月30日，A股科技股继续大跌，科创50指数跌超5%。但斌又发了一条：“我还是看好人工智能10年牛市，目前只是一个阶段性调整而已。整个逻辑没变，就是涨多了回调一下，我不太相信人工智能3、4年就结束。”

但斌依然坚信，人工智能仍处于长期发展阶段，短期波动不改变产业趋势。

这个判断或许没错——互联网浪潮没有因为2000年的泡沫而终结，新能源行情也经历过多轮反复，AI的故事远未到落幕的时候。

只是对于投资者而言，正确的方向从来不是盈利的充分条件。进场的时间、持仓的位置、市场的环境，每一个变量都会改写最终的结果。

2022年，市场质疑他为什么空仓错过上涨；2026年，市场质疑他为什么满仓踩中调整。同一个投资人，在不同的周期节点，承受着完全相反的指责。

长期投资最残酷的地方从来不是看错方向，而是看对了未来，却没踩中节奏。

AI的终局或许光明，但在光明到来之前，持有人还愿意等多久，这才是摆在但斌，乃至各位基金经理面前最现实的问题。